引言

2022年12月30日，上交所發(fā)布了4項(xiàng)資產(chǎn)支持證券業(yè)務(wù)規(guī)則（《上海證券交易所資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)規(guī)則適用指引》第1—4號(hào)），內(nèi)容涵蓋發(fā)行準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)、信息披露、分類審核和特定品種四個(gè)方面。業(yè)務(wù)規(guī)則對(duì)現(xiàn)有資產(chǎn)支持證券相關(guān)監(jiān)管政策進(jìn)行了全面優(yōu)化和整合，將促進(jìn)ABS產(chǎn)品設(shè)計(jì)更規(guī)范化、信息披露更透明化。其中《上海證券交易所資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)規(guī)則適用指引第2號(hào)—大類基礎(chǔ)資產(chǎn)》（以下簡(jiǎn)稱“《指引2號(hào)》”），規(guī)范了大類基礎(chǔ)資產(chǎn)的準(zhǔn)入規(guī)則（包含3大類7小類），細(xì)化和完善了已有業(yè)務(wù)規(guī)則的大類資產(chǎn)的準(zhǔn)入條件、交易規(guī)則、現(xiàn)金流預(yù)測(cè)和參與方的要求等，并擴(kuò)充了未有明確制度的大類資產(chǎn)的相關(guān)規(guī)則，引導(dǎo)市場(chǎng)夯實(shí)資產(chǎn)信用，強(qiáng)化質(zhì)量控制。本系列研究將結(jié)合上交所業(yè)務(wù)規(guī)則中對(duì)各大類基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)以及現(xiàn)金流測(cè)試相關(guān)要求進(jìn)行解讀和探討。

《指引2號(hào)》本次將“不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款基礎(chǔ)資產(chǎn)”單獨(dú)作為三大類基礎(chǔ)資產(chǎn)之一，擴(kuò)充了相關(guān)規(guī)則。本文主要就《指引2號(hào)》下對(duì)不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS中基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流、不動(dòng)產(chǎn)評(píng)估及重要參與人等方面的要求進(jìn)行分析解讀。

一、基礎(chǔ)資產(chǎn)準(zhǔn)入規(guī)則

對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目權(quán)屬的相關(guān)要求：強(qiáng)調(diào)抵押物的可處置性和質(zhì)押物的可轉(zhuǎn)讓性

在進(jìn)行不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化時(shí)，根據(jù)常規(guī)的交易安排，債務(wù)人會(huì)以不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目未來(lái)運(yùn)營(yíng)收入作為質(zhì)押物提供質(zhì)押擔(dān)保并作為資產(chǎn)支持證券的主要償還資金來(lái)源；同時(shí)會(huì)以所持不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目作為抵押物提供抵押擔(dān)保，在處置情形下可利用抵押物處置現(xiàn)金流償還資產(chǎn)支持證券的本金和收益。鑒于此，本次《指引2號(hào)》強(qiáng)調(diào)了抵押物的可處置性和質(zhì)押物的可轉(zhuǎn)讓性，一方面需關(guān)注項(xiàng)目前期的審批手續(xù)及流程的合法合規(guī)性，另一方面需核查抵質(zhì)押等權(quán)利限制的情況以及辦理解除的相關(guān)安排，以保障抵押物的可處置性良好，便于出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)可用不動(dòng)產(chǎn)的處置現(xiàn)金流來(lái)償還投資人。

對(duì)于不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)情況、現(xiàn)金流的相關(guān)要求：關(guān)注不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目實(shí)際運(yùn)營(yíng)情況，引導(dǎo)強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用水平應(yīng)著重于基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的信用質(zhì)量而非外部主體的補(bǔ)足。

《指引2號(hào)》分別從資質(zhì)文件的合法合規(guī)性、運(yùn)營(yíng)模式的成熟性、現(xiàn)金流的穩(wěn)定性與持續(xù)性三個(gè)方面對(duì)不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)進(jìn)行規(guī)范性指導(dǎo)，從而保障底層不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目能夠產(chǎn)生真實(shí)、穩(wěn)定及持續(xù)的現(xiàn)金流，進(jìn)而為資產(chǎn)支持證券的償還提供保障；同時(shí)，《指引2號(hào)》回歸資產(chǎn)證券化的本質(zhì)，就現(xiàn)金流和資產(chǎn)價(jià)值對(duì)優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的保障情況提出限制性要求，引導(dǎo)強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用水平應(yīng)著重于基礎(chǔ)資產(chǎn)本身的信用質(zhì)量而非外部主體的補(bǔ)足。

二、現(xiàn)金流預(yù)測(cè)、評(píng)估報(bào)告相關(guān)要求

《指引2號(hào)》中對(duì)第三方中介機(jī)構(gòu)出具的評(píng)估報(bào)告和現(xiàn)金流報(bào)告的內(nèi)容提出了相關(guān)的要求，明確了評(píng)估報(bào)告需要披露重要參數(shù)假設(shè)、現(xiàn)金流報(bào)告需說(shuō)明預(yù)測(cè)方法和相關(guān)參數(shù)設(shè)置的合理性，同時(shí)強(qiáng)調(diào)申報(bào)規(guī)模需要審慎結(jié)合現(xiàn)金流預(yù)測(cè)和評(píng)估值結(jié)果。對(duì)第三方機(jī)構(gòu)出具的專業(yè)報(bào)告提出的要求，其目的在于督促第三方專業(yè)報(bào)告的規(guī)范化與透明化，有助于投資人判斷現(xiàn)金流預(yù)測(cè)和估值的合理性，更好地評(píng)估產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。

三、不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS項(xiàng)目交易結(jié)構(gòu)相關(guān)要求

《指引2號(hào)》針對(duì)不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS的交易結(jié)構(gòu)提出了一系列的要求，其目的是為了使得交易結(jié)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)化且能夠更好地匹配不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目的特點(diǎn)，從交易設(shè)計(jì)層面減少風(fēng)險(xiǎn)敞口，保護(hù)投資人的合法利益。

四、不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS項(xiàng)目重要參與方相關(guān)要求

借款人和不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)作為直接償還人和運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)，債券償付的穩(wěn)定性與其信用水平和運(yùn)營(yíng)能力有直接關(guān)系。若借款人信用狀況惡化，喪失清償能力甚至破產(chǎn)，將直接影響標(biāo)的貸款償還情況，且可能會(huì)發(fā)生底層資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流的挪用或混同風(fēng)險(xiǎn)；不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)管理能力下降會(huì)直接對(duì)底層運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流產(chǎn)生負(fù)面影響，從而影響資產(chǎn)支持證券的正常兌付。《指引2號(hào)》要求對(duì)借款人的資質(zhì)情況、債務(wù)情況、合法合規(guī)情況以及持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力提出了更嚴(yán)格的要求，強(qiáng)調(diào)其自身的信用水平和履約能力，有利于減少因借款人的信用惡化而引發(fā)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

總結(jié)

針對(duì)不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS，《指引2號(hào)》從不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目本身、重要參與方、不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS項(xiàng)目交易結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流預(yù)測(cè)、評(píng)估估值多方面提出了明確的要求?？偨Y(jié)來(lái)看，本次《指引2號(hào)》對(duì)不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目自身的質(zhì)量提出了更高的要求，同時(shí)弱化了不動(dòng)產(chǎn)類資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃對(duì)主體增信補(bǔ)足的依賴，引導(dǎo)市場(chǎng)不動(dòng)產(chǎn)類資產(chǎn)支持證券回歸資產(chǎn)本身。同時(shí)通過(guò)對(duì)不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款A(yù)BS項(xiàng)目的交易結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流預(yù)測(cè)報(bào)告、評(píng)估報(bào)告等相關(guān)披露內(nèi)容的明確，有利于促進(jìn)該類項(xiàng)目的交易結(jié)構(gòu)設(shè)置完善化和標(biāo)準(zhǔn)化，提高各中介機(jī)構(gòu)出具的專業(yè)報(bào)告的合理性和可參考性。

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