積極創(chuàng)新資本市場融資方式

1.利用優(yōu)先股融資

目前，與鐵路行業(yè)相關(guān)的上市公司還不多，早采用公開上市發(fā)行股票融資的廣深公司是1996年于香港聯(lián)交所上市，2006年12月份又在上海證券交易所發(fā)行a股。其他均在國內(nèi)a股市場上市，分別是鐵龍股份、中鐵二局、北亞集團、南方匯通、晉西車軸和隧道股份，以及2006年7月新上市的大秦鐵路公司。大秦股份曾創(chuàng)下全流通新股發(fā)行以來大的網(wǎng)下配售凍結(jié)資金額紀(jì)錄，廣深鐵路a股的中簽率創(chuàng)下股權(quán)分置改革以來大盤股ipo的新低。這充分說明廣大投資者對鐵路企業(yè)的投資熱情和信心。但是與交通、電力行業(yè)的上市公司相比，鐵路上市公司還很少，應(yīng)該積極推進股份制改革，可將一些運輸公司及效益較好的鐵路企業(yè)進行改制上市以募集資金。建設(shè)期間的一些項目公司可以考慮率先設(shè)置優(yōu)先股。優(yōu)先股股東在經(jīng)營決策上的參與權(quán)有限，但風(fēng)險較小，容易吸引社會投資者。一些機構(gòu)投資者并沒有參與鐵路經(jīng)營的能力和欲望，只是希望能夠有較穩(wěn)定回報。2004年底我國保險公司資產(chǎn)總額高達11208億元，但50%左右只進行銀行存款保值，需要尋找穩(wěn)妥的投資渠道。因此，對于未來有穩(wěn)定運量、效益較好的客運公司可以在上市前的股權(quán)設(shè)置優(yōu)先股，吸引保險基金、國內(nèi)外投資基金及其他投資者等。

2.構(gòu)建鐵路多層次的債券體系采用企業(yè)債券融資方式，資本成本較低，可保證原有股東的股權(quán)和支配權(quán)，起到財務(wù)杠桿的作用，規(guī)避信息不對稱及道德風(fēng)險，避免對銀行的過度依賴等，國外的融資順序理論認為，企業(yè)融資內(nèi)源融資，外部融資中債券融資，其次才是股票融資。美國1970-1985年間股票市場籌資在外部融資中只占2.1%，而企業(yè)從債券市場取得的資金卻占到29.8%，2000年美國公司債券籌資達9350億美元，而新股籌資僅為1460億美元。英國、加拿大等其他發(fā)達國家公司也是如此。近年來公司債券已成為亞洲名國企業(yè)融資和解決流通性不足的重要手段。

我國資本市場呈現(xiàn)明顯的“重股輕債”現(xiàn)象，企業(yè)債券總體上呈現(xiàn)上市規(guī)模小、品種少、流通性低等特點，融資規(guī)模長期遠低于股票融資規(guī)模，2000-2004年債券融資額占股票融資額的比例平均僅為19%。十六大明確提出要積極穩(wěn)步推進債券市場，隨著我國資本市場的完善以及企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)的規(guī)范，債券市場必然會大大發(fā)展。我國鐵路擁有龐大的國有資產(chǎn)規(guī)模、以及穩(wěn)定的現(xiàn)金流，屬于發(fā)債大戶。1992-2005年，鐵路發(fā)行債券總計286.6億元，創(chuàng)國內(nèi)發(fā)行主體金額之。隨著“十一五"規(guī)劃的進行，鐵路將大幅增加發(fā)債額，2006年10月鐵道部一次發(fā)行160億元債券。但是，目前的鐵路建設(shè)債券以全路建設(shè)基金擔(dān)保由鐵道部發(fā)行，是典型的政企不分，而且將限制真正的鐵路企業(yè)債券的空間。因此，有必要盡快構(gòu)建鐵路債券的多級債券體系，包括行業(yè)債、企業(yè)債、abs債券等。

當(dāng)前鐵道部統(tǒng)一發(fā)行的鐵路債券需要重新定位成行業(yè)債，爭取類似國債的優(yōu)惠條件，爭取提高信譽級別以及稅收優(yōu)惠，從而可降低債券利率、降低融資成本。鐵道部行業(yè)債可用于經(jīng)濟效益差但社會效益良好的鐵路項目。

對于效益好的經(jīng)營性鐵路建設(shè)公司，在負債率還未達到很高時，鼓勵其作為發(fā)債主體，發(fā)行企業(yè)債券，包括發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。

些鐵路企業(yè)還可以通過資產(chǎn)證券化方式發(fā)行abs債券。abs債券一般來說就是以項目所屬的資為基礎(chǔ)，以該項目資產(chǎn)所能帶來的穩(wěn)定的預(yù)期收益為保證發(fā)行的債券。發(fā)起人必須通過特殊的獨立公司spv完成證券化資產(chǎn)的真實出售，一般來說，信托投資公司是spv比較理想的載體，可充分利用信托財產(chǎn)的獨立性實現(xiàn)“隔離”，保護證券化資產(chǎn)不受發(fā)起人其它資產(chǎn)經(jīng)營不善的影響，保護投資者利益。擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流、經(jīng)營效益較好的鐵路企業(yè)或者項目，是比較理想的發(fā)行abs債券的主體，可以尋找信托公司作為spv，采用分級分層的形式，將所發(fā)債券分為優(yōu)級和次優(yōu)級，前者利率較低，風(fēng)險較小，可以向社會公眾、沿線有關(guān)運輸企業(yè)或者機構(gòu)投資者發(fā)行，后者可以自留或者向其他風(fēng)險投資者推行。

三、積極試點其他項目融資以及租賃融資方式

1968年德姆塞茨完善并提出了在公共領(lǐng)域?qū)嵭刑卦S權(quán)經(jīng)營理論后，20世紀(jì)80年代前后，各國基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域紛紛進行以放松管制、引入特許經(jīng)營、引入民營化為核心的改革，較多應(yīng)用項目融資bot、tot等新方式，引入大量國內(nèi)外社會資本，擴大資金來源，引入競爭、提高經(jīng)營效率。

3、積極探索租賃方式發(fā)達國家的租賃市場滲透率(租賃額在所有設(shè)備固定投資中的比例)較高，近年來美國大約在33%左右，加拿大、西班牙、澳大利亞等國均超過了20%，租賃已成為發(fā)達國家較為成熟的融資方式。而我國一直在2%~3%左右。鐵路設(shè)備價值高、使用期長，比較適合進行租賃方式。2005年美國7家一級鐵路公司中36.4%是采用租賃方式獲得，當(dāng)年新購車輛有90%是采用租賃。英國鐵路的列車運營公司也主要使用租賃方式獲得機車車輛的使用權(quán)。

鐵路企業(yè)可以根據(jù)自身需要，靈活運用多種租賃方式。如一些高等級線路的大修設(shè)施，我國在短期內(nèi)只能從國外引進，則可以與國外機車車輛公司以及租賃公司進行一攬子談判，對于某種設(shè)施可先采用經(jīng)營性租賃，如果合適則改為融資租賃或者購買，否則停止租賃，從而避免設(shè)備不適的風(fēng)險;對資金短缺的企業(yè)，通過租賃獲得使用權(quán)，在公司負債率較高時，可以采用經(jīng)營租賃，形成表外融資，不影響企業(yè)繼續(xù)貸款或者發(fā)行債券，還可以采用回租的方式，將已有的設(shè)備出售給租賃公司，一次性獲得大量資金用于投資，然后分期支付租金租回設(shè)備使用權(quán)，盤活存量

四、配套措施與建議

鐵路吸引民間資本存在諸多的難點和障礙。鐵路項目投資規(guī)模大，進入門檻過高，民間資本難以取得決策權(quán);鐵路具有一定的自然壟斷性和明顯的網(wǎng)絡(luò)型效應(yīng)，路網(wǎng)的使用權(quán)和通路權(quán)方面可能出現(xiàn)不公平，如地方和鐵路的矛盾;定價機制沒有市場化，盈利模式尚未形成，票務(wù)和收費結(jié)構(gòu)仍然由國

家控制，民間資本收益缺乏保障等。本文認為應(yīng)落實以下方面:1、加快政企分開，建立多元化、市場化的鐵路投融資體制鐵道部要積極推進政企分開，要進行分類建設(shè)分類經(jīng)營，對于公益性的項目，主要就是依靠各級政府投資和貸款，對于經(jīng)營性線路，要準(zhǔn)許客運專線公司具備經(jīng)營自主權(quán)，能夠擁有一定的運輸調(diào)度指揮權(quán)，財務(wù)獨立核算，可以自負盈虧，因而可進行市場化融資方式，吸引資本市場資金，利用項目融資引入社會資本。對于經(jīng)營過程由于承擔(dān)社會責(zé)任形成的損失，如救災(zāi)軍用運輸?shù)龋F道部應(yīng)該代表國家給予補貼，從而確保外部投資者利益.