一

車貸ABS產(chǎn)品發(fā)展現(xiàn)狀

2014年以來，國內(nèi)車貸ABS產(chǎn)品的發(fā)行效率有了顯著性的提高，截止到2017年7月底，存量位居信貸資產(chǎn)證券化第二，僅次于CLO。

車貸ABS產(chǎn)品具備確定性的債權(quán)債務(wù)關(guān)系；發(fā)起機(jī)構(gòu)多為汽車金融公司，資本實(shí)力雄厚，擁有多年的車貸管理經(jīng)驗(yàn)，具備專業(yè)的風(fēng)控能力；包含有上萬筆汽車貸款的基礎(chǔ)資產(chǎn)池，具有高度分散、穩(wěn)定的統(tǒng)計(jì)分布特征，這些都是其能夠獲得高評(píng)級(jí)、備受投資者青睞的優(yōu)勢(shì)之處。

中證評(píng)級(jí)對(duì)2014年之后發(fā)行的，仍處于存續(xù)期的51只車貸ABS產(chǎn)品進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析，以便能夠更加全面、細(xì)致的把握車貸ABS的評(píng)級(jí)要素。

國內(nèi)目前存續(xù)的車貸ABS產(chǎn)品主要是由汽車金融公司發(fā)行的，此外，商業(yè)銀行和財(cái)務(wù)公司也會(huì)有少量參與，但除了晉城銀行外，其他幾家銀行在近兩年內(nèi)再無發(fā)過新的產(chǎn)品。成立時(shí)間較早的寶馬金融、上汽通用金融、福特金融、東風(fēng)日產(chǎn)金融以及大眾金融公司依然占據(jù)著車貸ABS的發(fā)行主導(dǎo)地位。

目前僅有商業(yè)銀行發(fā)行的6單車貸ABS將基礎(chǔ)資產(chǎn)移出表外，而汽車金融公司的車貸并沒有出表，它們都全額持有所發(fā)行證券的次級(jí)檔部分。

此外，由招商銀行發(fā)行的和信2015年第二期汽車分期貸款資產(chǎn)支持證券和上汽通用金融公司發(fā)行的融騰2016年第一期個(gè)人汽車抵押貸款資產(chǎn)支持證券采用了循環(huán)購買的交易結(jié)構(gòu)，對(duì)此產(chǎn)品的評(píng)級(jí)增加了對(duì)新入池資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)、信用觸發(fā)事件等的判定；由大眾金融發(fā)行的6期車貸ABS都采用了紅池與黑池的模式，但由于兩種資產(chǎn)池的特征基本相似，因此對(duì)評(píng)級(jí)的結(jié)果影響不大。

二

車貸ABS評(píng)級(jí)要素統(tǒng)計(jì)分析

國內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在對(duì)車貸ABS進(jìn)行評(píng)級(jí)時(shí)，主要針對(duì)其中的參與機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)池狀況、增級(jí)措施、交易結(jié)構(gòu)以及法律等因素進(jìn)行分析。

01參與機(jī)構(gòu)分析

對(duì)參與機(jī)構(gòu)的分析主要是指對(duì)發(fā)起機(jī)構(gòu)/原始權(quán)益人的分析，除了關(guān)注一些基本情況，對(duì)發(fā)起機(jī)構(gòu)分析的出發(fā)點(diǎn)與落腳點(diǎn)在于其風(fēng)險(xiǎn)管理能力。發(fā)起機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理能力既包括所發(fā)放貸款的累積違約率的大小，又包括對(duì)違約貸款的處理及回收能力。

中證評(píng)級(jí)對(duì)存續(xù)的51只車貸ABS的累積違約率和回收率進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，將逾期30天的貸款認(rèn)定為違約貸款。它們的平均違約率主要分布在2%~4%，若發(fā)起機(jī)構(gòu)提供的歷史靜態(tài)池資產(chǎn)池的累積違約率高于4%，則認(rèn)為其放貸前的風(fēng)控水平較低；歷史回收率的統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明當(dāng)前違約貸款的平均回收水平大概在30%~60%之間，當(dāng)回收率低于30%時(shí)，也一定程度上反應(yīng)了發(fā)起機(jī)構(gòu)催收能力。

02資產(chǎn)池狀況

資產(chǎn)池作為車貸ABS還本付息的重要來源，其整體狀況對(duì)最終的評(píng)級(jí)和分檔具有決定性作用，我們根據(jù)國內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)關(guān)注的一些整體特征指標(biāo)，對(duì)目前存續(xù)的51只車貸ABS的整體信用質(zhì)量進(jìn)行了剖析。

1) 初始抵押率

初始抵押率，也即1—首付比率。在初始貸款發(fā)放時(shí)，初始抵押率越低則說明首付比例越大，其后續(xù)的違約成本也就越高，因此，借款人后續(xù)違約意愿越小，借款人違約后的貸款的損失嚴(yán)重程度也較小。下圖表明絕大多數(shù)資產(chǎn)池的平均初始抵押率在(60%,70%)的范圍內(nèi)，占比約為82%，低于60% 表明資產(chǎn)池更優(yōu)，違約及損失風(fēng)險(xiǎn)更小；若高于70%，則應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注，并在構(gòu)建組合分析模型時(shí)進(jìn)行考慮。

2) 賬齡、剩余期限

據(jù)國內(nèi)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，汽車貸款的違約高峰在其發(fā)放后的18個(gè)月內(nèi)，之后違約率基本穩(wěn)定。若資產(chǎn)池的平均賬齡越長，說明借款人的信用表現(xiàn)越長，還款比例越高，后期的違約風(fēng)險(xiǎn)越低。下圖表明目前存續(xù)的51只車貸ABS產(chǎn)品的平均賬齡主要分布在5~15個(gè)月之間，具有一定的違約風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)在組合信用風(fēng)險(xiǎn)模型中加以考慮；而賬齡在20個(gè)月以上則屬于評(píng)級(jí)過程中的正面因素。

3) 收入債務(wù)比

收入債務(wù)比，表明了借款人對(duì)債務(wù)的償還能力，是發(fā)起機(jī)構(gòu)在發(fā)放貸款時(shí)必要的指標(biāo)之一。一般情況下，收入債務(wù)比越大，說明借款人的償債能力越強(qiáng)，相應(yīng)的違約風(fēng)險(xiǎn)越低。存續(xù)的51只車貸ABS產(chǎn)品的收入債務(wù)比主要集中在3~6倍之間，若高于6倍，則對(duì)級(jí)別的具有正面效應(yīng)。

03增級(jí)措施

車貸ABS產(chǎn)品的主要采用內(nèi)部增信的措施，即通過資產(chǎn)池本身的結(jié)構(gòu)特征及利差水平對(duì)不同檔的產(chǎn)品進(jìn)行信用增級(jí)，主要方式為優(yōu)先/次級(jí)分檔結(jié)構(gòu)、超額利差及超額抵押。

1) 優(yōu)先/次級(jí)分檔結(jié)構(gòu)

優(yōu)先/次級(jí)的結(jié)構(gòu)作為信貸資產(chǎn)證券化最主要的信用增級(jí)方式，同樣也使用與車貸ABS，目前存續(xù)的51只車貸ABS全部采用了優(yōu)先/次級(jí)的結(jié)構(gòu)。車貸ABS產(chǎn)品的次級(jí)檔占比主要分布在5%~12%，占比較低，表明優(yōu)先檔的比重較高，這主要是由于車貸ABS的資產(chǎn)池高度分散、違約率較低的特征決定的。

2) 超額抵押

嚴(yán)格意義上的超額抵押是指資產(chǎn)池的未嘗本金余額與所發(fā)行證券總額的差額，此部分不作為證券發(fā)行而是提取出來作為擬發(fā)行證券的抵押。目前，僅有36%的車貸ABS產(chǎn)品采用了超額抵押的方式進(jìn)行信用增級(jí)，但采取這種方式多是由于基礎(chǔ)資產(chǎn)的加權(quán)平均利率較低，存在不能覆蓋未來支付的風(fēng)險(xiǎn)；或是由于采取了創(chuàng)新型的交易結(jié)構(gòu)，而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行緩釋的一種措施。

此外，封包日到起息日之間產(chǎn)生的利息也會(huì)對(duì)資產(chǎn)池帶來一定的超額抵押。

3) 超額利差

超額利差是車貸ABS產(chǎn)品主要的增級(jí)方式之一，有65%的車貸ABS產(chǎn)品采用了超額利差的方式進(jìn)行信用增級(jí)。采取超額利差進(jìn)行信用增級(jí)的ABS產(chǎn)品主要特點(diǎn)為借款人收入債務(wù)比處于中低水平，而高收入群體由于信用質(zhì)量高，貸款利率相對(duì)較低。

04交易結(jié)構(gòu)

1) 信用觸發(fā)機(jī)制

信用觸發(fā)機(jī)制通過改變資產(chǎn)池的現(xiàn)金流支付順序以保證優(yōu)先級(jí)證券本息的優(yōu)先兌付，車貸ABS產(chǎn)品都設(shè)置了信用觸發(fā)機(jī)制。主要包括設(shè)置強(qiáng)制執(zhí)行事件、加速清償事件、違約事件、提前攤還事件、止贖事件等，提高對(duì)優(yōu)先檔證券的保護(hù)力度。其中違約事件及加速清償事件的設(shè)置更為普遍。

2) 風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施

為了應(yīng)對(duì)可能產(chǎn)生的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、抵消風(fēng)險(xiǎn)、混同風(fēng)險(xiǎn)等，車貸ABS產(chǎn)品普遍設(shè)置了風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施。針對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，通過設(shè)置流動(dòng)性儲(chǔ)備賬戶、外部儲(chǔ)備金賬戶以及本金賬回補(bǔ)收益賬等方式進(jìn)行緩釋；針對(duì)抵消風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)起機(jī)構(gòu)將按照交易條款無時(shí)滯的將被抵銷款項(xiàng)轉(zhuǎn)給貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)，或者設(shè)置低效儲(chǔ)備賬戶進(jìn)行緩釋；針對(duì)混同風(fēng)險(xiǎn)，通過設(shè)置混同儲(chǔ)備賬戶或改變回收款轉(zhuǎn)付頻率，當(dāng)貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)信用等級(jí)下降或達(dá)不到必備等級(jí)時(shí)，則采取減少回收款在貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)停留的時(shí)間、向混同儲(chǔ)備賬戶轉(zhuǎn)入儲(chǔ)備資金等緩釋措施。

05法律因素

1）破產(chǎn)隔離

根據(jù)法律法規(guī)的規(guī)定，以及律師事務(wù)所的認(rèn)定，存續(xù)的車貸ABS產(chǎn)品都滿足了破產(chǎn)隔離的要求。

2）抵押權(quán)變更

由于發(fā)起機(jī)構(gòu)在轉(zhuǎn)讓證券化財(cái)產(chǎn)（汽車貸款）時(shí)，并不辦理抵押權(quán)轉(zhuǎn)讓變更登記，因此可能導(dǎo)致抵押權(quán)無法對(duì)抗善意第三人的風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)證券持有人產(chǎn)生不利影響。車貸ABS產(chǎn)品規(guī)定如發(fā)生因抵押權(quán)未變更登記導(dǎo)致的無法對(duì)抗善意第三人的情形，將由原始權(quán)益人進(jìn)行收購。因此，在一定程度上緩釋了抵押權(quán)未變更的風(fēng)險(xiǎn)。